城市更新项目筹资路径

筹资来源——财政资金

1.1城市更新财政支出面临缩水

       传统城市建设的筹资主要以财政资金为主，撬动国内贷款。2019年市政设施建设资金来源中，财政拨款占比最大，为31%，其中地方财政和中央财政分别为29%和2%;国内贷款占比27%，两项合计占比近六成。

       从政府收支科目来看，财政资金用于城市建设和更新的主要是城乡社区事务相关科目。政府城乡社区事务支出在2019年达到2.5万亿的高点，2020年受疫情影响开始下降，2021年仅为1.95万亿。疫情后，整体基建支出占比都在减少，从2019年的28%下降至2021年底的23.8%，用于城市更新的财政资金也更加紧张，2020年城乡社区公共设施支出相比2019年大幅减少27.6%。

       根据公开资料整理，2021年中央财政城镇保障性安居工程专项资金用于城镇保障性安居工程资金共计共计300亿元，近三年整体预算无增幅。其中东部地区59.2亿元，中部地区142.4亿元，西部地区98.3亿元，河南、四川、山东、陕西、湖北分配金额位于前列，东部地区连续三年分配最低。

1.2 财政资金的投向

       地方政府以财政资金直接出资的形式，主要是针对公益性项目的建设、维护，需要当地政府具备良好的财力基础，并将资金纳入政府投资预算体系，按照政府投资条例要求进行投资。

       以政府部门为主体，利用财政资金直接对外投资，通过市场化公开招标的方式，确定执行主体，其建设资金的主要来源是政府财政直接出资。这种模式适用对象一般为资金需求不大的综合整治项目，公益性较强的民生项目，收益不明确的土地前期开发项目。

       财政资金用于城市更新项目的优势在于项目启动速度快，政府容易对项目进行整体把控，且资金纳入经同级人大批准的政府财政预算（或基金预算）逐年支付，项目资金支付有保障。劣势是财政资金总量有限，更新强度、项目体量一般不高。

       综上，以财政出资作为主要筹资来源的城市更新项目更是适用于以EPC、EPC+O等模式实施的，规模适中、政府方诚信情况良好、项目工程款支付有保障的符合国家宏观经济政策的老旧改造、城市更新类项目。

筹资来源——城市更新专项债

2.1 专项债的投向
       城市更新相关领域，多数是专项债重点支持范畴。根据财政部和发改委最新发布《关于申报2022年新増专项债券项目资金需求的通知》，明确了2022年专项债券投向领域，并制定了专项债券资金投向领域禁止类项目清单。

       2022年专项债主要投向9大方向，与2021年基本相同，包括:

1）交通基础设施；2）能源项目；3）农林水利；4）生态环保项目；5）社会事业；6）城乡冷链物流设施；7）市政和产业园区基础设施；8）国家重大战略项目；9）保障性安居工程。

其中，市政基础设施、城镇老旧小区改造、保障性租赁住房等城市更新强相关领域依然是专项债的重点投资方向。


2.2 城市更新专项债发行情况
       2018年至2020年，全国共有10个省市发行17个城市更新项目，发行总额为42.9631亿元.其他类中的城市更新专项债券发行总额为25.45亿元，其中2018年发行1.25亿元，2020年发行24.2亿元。发行期限主要集中于15年和20年。

       自2020年4月财政部明确将城镇老旧小区改造纳入专项债券支持范围后，全国密集发行城镇老旧小区改造相关专项债。据统计，2020年全年共计28个省、直辖市政府启动了城镇老旧小区改造专项债券的发行工作，首年累计发行规模为就达到541.12亿元。

       根据公开数据整理，2021年全国用于市政建设及产业园区基础设施的专项债发行1.25万亿，占全年发行新增专项债3.58万亿的34.9%；棚改、旧改等保障性安居工程的专项债发行高达6429.7亿元,占全年发行新增专项债的17.9%，整体发行量呈指数型增长。

       从资金投向看，过去几年用于城市更新的专项债大多集中在棚改、旧改等领域，用于其他领域的较少。未来随着城市更新的发展，地方政府对城市更新类的专项债发行量有望继续增加。四川省2022年已专门设立了城市更新(含城市管网建设)、水利、交通等6个重点领域的债券品种,安排60%左右的新增专项债额度优先发行。

2.3 专项债的用途
       根据现行专项债相关文件总结，从理论与实践的结合角度看，政府作为城市更新项目的投资人，专项债的用途应主要有三个：

一是用作政府投资项目的直投资金（补贴资金）

通常用于政府直接投资的项目（政府自建自营项目），没有其他经济主体参与投资。政府以直接投资的方式投入项目，项目收益回到政府性基金或经营性专项收入，归还专项债本息。此方式下社会资本不参与项目投资，一般情况下建设方可通过EPC、EPC+O、委托代建等方式参与项目。

       二是用作项目公司的项目资本金

     是指地方政府将专项债资金注入项目公司，作为项目资本金。根据厅字〔2019〕33号文规定，允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金，政府专项债资金用于项目资本金的规模占该省份专项债规模的比例不可超过25%。然而专项债不论作为项目公司的资本金还是债务性资金，都需要项目公司直接偿还本息，所以用作资本金的专项债一般是通过分红、转让、减资实现还本付息。

       三是用作对项目公司、社会投资人的债务性资金。

       是指政府方（平台公司）以股东借款或委托贷款（政府不参股）的方式借给项目公司，项目公司用项目收益归还银行贷款本息后，将剩余收益归还政府方股东借款或委托贷款，政府方将收到的还款本息计入项目对应的政府性基金收入或专项收入，用以归还专项债本息。这种方式适用于PPP、特许经营等政府不主导只参股的项目。


       若项目不设立项目公司，由政府直接委托城投公司（含融资平台公司、从事公益性项目的地方国有企业）、社会投资人自行开展投资、建设、运营，则不存在政府控股和政府参股的情况，因此专项债只能用作：1）政府直接投资项目的直投资金；2）政府直接投资项目的项目资本金（项目申请市场化融资）；3）企业投资项目的债务性资金。政府通过从项目收益扣减成本（包括财务成本）后的剩余收益中直接提取资金注入政府性基金或经营性专项收入，偿还专项债本息。

2.4 城市更新专项债券谋划方向及建议
       根据财预〔2020〕94 号文规定“新增专项债券资金投向必须用于有一定收益的公益性项目，融资规模与项目收益相平衡”。城市更新专项债券主要收入来源包括商业租赁、停车位出租、物管等经营性收入以及土地出让收入等。因此城市更新项目在谋划阶段，加强项目收益点筹划，以保障项目偿债来源尤为重要。

       同时，由于城市更新范围较为宽泛，需切合符合国家政策方针要求的专项债券申报领域，遴选项目实施内容，并根据项目情况积极与当地发改部门沟通，落实项目专项债券申报投向。在满足收益性、资金投向以及政策要求下，可通过“资本金+专项债券或者专项债资金+市场化融资”的融资结构，形成“组合融资”，丰富项目融资渠道，缓解地方资金紧缺压力，对城市高质量、可持续性发展具有推动作用。

       专项债的优势是专款专用，前期资金成本低，运作规范，资金用途灵活，通过专项债的合理运用，降低资金成本，最大化项目收益。但是专项债往往是地方政府受限于财政压力，或用作调动市场主体参与基础设施投资为目的而发行的引导资金，因此总量有限，致使投资强度受限，经营提升效率不高。

       在城市更新具体操作中，政府作为投资主体，通过发行城市更新专项债（一般由证券公司或商业银行承销），吸引（通过特许经营、PPP合作等形式）市场主体参与项目实施，以“财政资金+专项债资金+市场化融资”的组合融资形式，最大化发挥专项债的资金成本优势，补足资金缺口，发挥杠杆效应，提高项目可融资性，专项债才能发挥其最佳效用。

       值得注意的是，专项债的成本虽低，但由于多数专项债在存续期只还息不还本，在本金不变的情况下利息一直固定不变且持续较高；而银行贷款还款方式通常为等额本息，尽管利率较专项债高，但随着本金的逐年偿还，利息也逐年减少。从单项目全生命周期来看，专项债的利息不一定比商业银行贷款利息要少。但是对于基建类企业来说，提高周期效率，降低资金投入至关重要。因此从供应链金融资角度来看，遵循“现金流为王”的投资理念，最大限度的使用专项债，避免资金沉淀，更好地进行滚动投资，更有利于企业的长远发展。

2.5 案例：青岛市济南路片区历史文化街区城市更新项目专项债券 
       2020年9月，青岛市政府发行第二十六期政府专项债券，其中涉及济南路片区历史文化街区城市更新项目。该项目概算总投资11.6091亿元，政府专项债券融资8.50亿元，占总投资的73.32%。项目收入主要为客房出租收入、商业出租收入等，债券存续期内项目总收益17.4554亿元，项目可偿债收益对债务融资本息覆盖倍数为1.31倍。当期发行专项债利率为3.82%，期限为15年。


       该城市更新项目通过发行专项债券的方式、以相较其他融资方式更优惠的融资成本完成资金筹措，并以项目商业出租收入、客房出租收入所对应的充足、稳定现金流作为后续资金回笼的手段，实现项目收益与融资自求平衡。

筹资来源——政策性金融

3.1 政策性银行贷款
       目前我国的三家政策性银行（国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行）都是是由政府创立，以贯彻政府的经济政策为目标,在特定领域开展金融业务的不以盈利为目的的专业性金融机构。相较于商业银行和政府其他银行贷款，政策性银行贷款具有指导性、非盈利性和优惠性等特殊性，在贷款规模、期限、利率等方面提供优惠。

3.2 城市更新贷款的发展
       政策性金融在城市更新中最早的应用是从“棚改政策性贷”开始。2014年至2019年是棚改的黄金时期，政策性贷款是其资金的主要来源，虽然相关政策允许棚改通过财政补助、银行信贷、债券融资等多种渠道筹集资金，但受限于棚改项目的公益性属性，长期以来一直是以政府购买服务的模式进行。受财预〔2017〕87号文影响，政府购买棚改服务模式因被认定为形成大量隐性债务（政府财政兜底）被正式叫停，2019年政策性贷款投入棚改的资金规模陡降，新增贷款只能投向收入能覆盖融资的项目，城市更新贷款的运作模式才发生质的转变。（2019年后专项债成为棚改的主要资金渠道，上文提及不再展开）

       当然，城市更新作为政府大力推进的重点民生项目，政策性银行的支持依然必不可少。据报道，在住房和城乡建设部大力推动下，国家开发银行与吉林、浙江、山东、湖北、陕西5省分别签署战略合作协议，预计未来五年内将向5省提供2610亿元贷款，又与北京、辽宁、江西和甘肃确定了1500亿元合作额度，但除了贷款额度、利率定价、担保方式、贷款期限等差异化政策支持，本质上政策性贷款与一般金融机构贷款无异，都只能向准公益性或经营性的项目融资，必须依靠项目本身的现金流偿还。

3.3 政策性银行城市更新贷款的准入条件
       政策性银行城市更新贷款主要是针对公益性、准公益性项目，而且根据贷款相关规定也不能向房企发放此类固定资产类贷款，2020年8月14日 国家发改委发布《关于信贷支持县城城镇化补短板强弱项的通知》（发改规划〔2020〕1278号），文件要求：

1）项目符合县城城镇化补短板强弱项的政策导向；

2）项目具有稳定的经营性现金流或其他可靠的偿债资金来源，未来经营收入或借款人其他收入可覆盖贷款本息；

3）借款人具有承担新型城镇化建设项目投资运营的相关资质和能力，具备财务可持续能力，具有良好信用状况；

4）对符合条件的项目，可通过直接投资、资本金注入、投资补助、贷款贴息等方式，优先安排财政性资金或地方政府专项债券，以促进项目的经营性现金流与贷款条件相匹配（对项目的财政补助允许视为经营现金流，是有力的政策）。

3.4 政策性银行城市更新贷款的应用
       城市更新项目有区域整体开发、完善公共服务、区域价值提升的诉求；且市场化运作不允许产生新的政府债务，因此对地方平台主体的资信和操盘水平要求比较高，部分自身能力较差的区县级平台缺乏运作的能力，需要利用政策性贷款的资金优势吸引社会资本的介入，提供相应的资源。例如以政策性贷款替贷政府资金设立引导基金，政策性贷款投资PPP项目等，还可以探索创新更多适用于城市更新的金融产品，发挥政策性贷款的示范带动作用。

       相较于棚改、旧改项目，城市更新项目融资渠道丰富，市场化程度高，其实并不需要依赖政策性贷款，但是要更注重发挥政策性贷款特有的优势。政策性银行的主要优势在于资金实力雄厚、资金成本低、贷款周期长、利率低，且政策性银行具有丰富的项目谋划和投融资经验。因此借助政策性银行智库的作用，帮助地方政府进行城市更新上位规划、制度建设、融资策划才是充分利用政策性银行特性的高效做法。

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